導讀：消費復蘇、基建投資穩(wěn)健、制造業(yè)保持韌性、房地產拖累減小是中國經(jīng)濟復蘇的主要推動力，中國經(jīng)濟對世界經(jīng)濟增長的貢獻率將再次超過30%。

2023年是全面貫徹落實黨的二十大精神的開局之年，是實施“十四五”規(guī)劃承上啟下的關鍵之年。國際形勢依舊動蕩不安，全球經(jīng)濟將面臨衰退風險，主要金融市場仍有劇烈波動的可能；國內需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力仍較突出。2023年，中國將全力推動經(jīng)濟運行整體好轉，把穩(wěn)增長擺在更加突出位置，預計在一攬子穩(wěn)增長政策的有力推動下，中國經(jīng)濟將強勢復蘇，經(jīng)濟增速有望大幅回升至5%以上，在低迷的全球經(jīng)濟中表現(xiàn)“一枝獨秀”。消費復蘇、基建投資穩(wěn)健、制造業(yè)保持韌性、房地產拖累減小是中國經(jīng)濟復蘇的主要推動力，出口則受外部需求下滑的影響面臨壓力。預計2023年中國經(jīng)濟總量占世界經(jīng)濟的比重將達到20%左右，中國經(jīng)濟對世界經(jīng)濟增長的貢獻率將再次超過30%。

世界經(jīng)濟：衰退陰云

2023年，預計全球通脹壓力將有所減輕，但世界經(jīng)濟可能面臨衰退風險。烏克蘭危機有向長期化演進的趨勢，但和談的可能性也在增加，預計歐洲經(jīng)濟仍將受此拖累。美國通脹可能高位回落，美聯(lián)儲激進加息已經(jīng)接近尾聲。發(fā)達國家緊縮政策將削弱增長動力，發(fā)展中國家的復蘇步伐也將受到全球流動性收緊的限制。

歐洲經(jīng)濟仍將受烏克蘭危機困擾，衰退風險持續(xù)上升。在氣候、庫存和需求等多重因素影響下，歐洲的能源短缺壓力有所緩和，但歐洲能源危機并未完全解除。歐洲工業(yè)生產仍將會被抑制，而通脹維持較高水平，預計2023年歐元區(qū)經(jīng)濟很可能負增長，若烏克蘭危機升級，則可能陷入深度衰退。

美國通脹高位回落，美聯(lián)儲激進加息接近尾聲。美國通脹拐點已經(jīng)出現(xiàn)，預計2023年美國通脹將高位回落：一方面是由于2022年高基數(shù)效應影響將導致2023年的通脹同比讀數(shù)明顯回落，另一方面是由于美國CPI籃子中高權重項回落帶來的拉低作用。根據(jù)領先指標指引，美國2023年房屋租金項和醫(yī)療保險項均將出現(xiàn)較為明顯的松動，成為拉低通脹的主要因素。美聯(lián)儲加息力度退坡但時間拉長。隨著通脹回落，美聯(lián)儲2022年12月的加息幅度已經(jīng)從75個基點降回50個基點，節(jié)奏放緩?？紤]到核心通脹仍高于美聯(lián)儲2%的目標，預計2023年上半年美聯(lián)儲加息步伐暫時還停不下來，預計本輪加息高點美國聯(lián)邦基金目標利率將達到5.1%左右。如果衰退的風險進一步上升，不排除2023年下半年降息的可能。

世界經(jīng)濟整體增速下降。2023年，主要受發(fā)達國家的拖累，世界經(jīng)濟整體增速將下降，預計全球GDP增速將從2022年的2.8%～3.0%降至2023年的1.9%～2.1%。其中，發(fā)達經(jīng)濟體GDP增速將由2022年的2.3%～2.7%，減至2023年的0.3%～0.5%；新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟體相對平穩(wěn)，整體GDP增速將維持在3.5%～3.7%。

2023年全球經(jīng)濟存在四個方面風險。一是經(jīng)濟衰退導致歐債危機爆發(fā)風險。歐洲通脹尚未大幅回落，歐洲中央銀行仍可能持續(xù)加息。目前歐元區(qū)政府部門杠桿率接近95%，高于上一輪歐債危機時期的平均水平，意大利等邊緣國家杠桿率更高。二是日本中央銀行退出量化寬松引發(fā)風險。2023年，日本通脹趨于上升，同時中央銀行行長換屆，存在退出量化寬松的可能。屆時，全球“便宜錢”的最后一個水龍頭將被擰緊，可能形成全球流動性“黑洞效應”。三是全球通脹再次超預期走高的風險。過去幾十年全球的低通脹是金融穩(wěn)定和地緣政治穩(wěn)定的產物。如果說東西方的信任曾驅動全球化，造就過去幾十年的“大穩(wěn)健（The Great Moderation）”，那么信任坍塌就可能引發(fā)去全球化，并導致全球“再通脹（The Great Reflation）”。而這正是烏克蘭危機之后世界正在發(fā)生的事情，新世界運行秩序的構建可能導致西方國家的高通脹不可避免。四是部分新興市場國家出現(xiàn)債務違約的風險。根據(jù)IMF統(tǒng)計，目前新興市場有約2370億美元的外債面臨違約風險，25%的新興市場國家接近債務困境。2023年，南美國家阿根廷、貿易赤字嚴重超標的土耳其等違約風險相對較高。

中國經(jīng)濟：提振信心

2023年中國經(jīng)濟的目標是“推動經(jīng)濟運行整體好轉”，穩(wěn)增長被置于更加突出位置，提振信心是關鍵，著力推動擴大內需、支持民營經(jīng)濟、穩(wěn)定房地產及穩(wěn)定外資等重點工作。在一攬子穩(wěn)增長政策的有力推動下，考慮到2022年低基數(shù)效應，中國經(jīng)濟增速有望大幅回升至5%以上。

● 內需恢復支撐經(jīng)濟增速顯著回升

消費有望強勁反彈。預計2023年消費增速有望加快至7.5%～9.5%。上半年消費恢復過程會有波動，下半年消費復蘇將成為經(jīng)濟增速加快的重要動力。服務類和線下接觸類消費有望逐漸恢復，餐飲、旅游、住宿、交通運輸?shù)认嚓P領域的修復將帶動消費增速回升。新能源車滲透率逐漸提升，促進汽車消費結構轉變，但整體汽車類消費增速難以明顯加快。家具家電、建筑裝潢等住房相關消費將邊際修復。

房地產有望“軟著陸”。預計在政策的全面支持下，房地產投資有望實現(xiàn)“軟著陸”，同比增速修復至約-5%～0；商品房銷售面積降幅在低基數(shù)下明顯收窄，增速修復至約-8%～-3%。在開發(fā)投資方面，房地產投資從底部復蘇的速度相對緩慢，同比回正仍有難度。市場成交方面，預計需求將逐漸修復，在低基數(shù)下銷售降幅呈現(xiàn)明顯收窄態(tài)勢。“保交樓”取得實質進展后，居民觀望情緒有望隨政策紅利釋放而逐漸緩解，預計2023年商品房成交總量在12億～13億平方米的水平。

基建投資仍有支撐。預計2023年基建投資可能實現(xiàn)7%～8%的穩(wěn)健增長。專項債、政策性開發(fā)性金融工具額度將擴大，作為項目資本金撬動銀行融資。交通、能源、水利及產業(yè)基礎設施將成為投資重點。預計新基建將保持20%以上的較快增速，對整體基建投資增速的帶動作用在2%～4%。同時繼續(xù)開展老舊小區(qū)改造、提升水電氣信等城市更新基建項目。但由于地方債中用于新項目投資的空間相對有限、基數(shù)較大，基建投資增速可能難以大幅提高。

制造業(yè)投資保持韌性，新動能保持良好勢頭。預計2023年制造業(yè)投資增速可能略有放緩到7.5%～8.5%。企業(yè)內源資金有限、出口增速放緩、PPI負增長等因素會導致制造業(yè)生產和投資動力不足，但由于制造業(yè)投資韌性十足，新動能領域增長前景較好。預計高技術制造業(yè)投資將快速增長；在需求提振、國產替代等多重因素促進下，高端裝備、新材料、“專精特新”等制造業(yè)投資增長快速。信貸政策著力于支持制造業(yè)，預計工業(yè)中長期貸款和制造業(yè)中長期貸款將保持快速增長，對制造業(yè)投資形成有力支撐。綜上分析，預計2023年整體固定資產投資增速有望適度加快到5.8%～6.3%。

出口增速放緩，進口小幅增長。由于海外需求下降，2023年出口將面臨一定壓力，不排除出現(xiàn)負增長的可能，預計高基數(shù)效應下2023年出口同比增速可能在-2%～2%。但出口結構仍有亮點，重點行業(yè)如光伏、新能源、汽車等出口將持續(xù)發(fā)力，依托RCEP、共建“一帶一路”以及大量企業(yè)“出海”，預計東南亞、拉美、中亞、中東等地區(qū)的出口將有不錯的增長空間。預計2023年國際大宗商品價格總體將震蕩下行，同時國內需求改善，生產經(jīng)營景氣度將回升，預計進口同比增速可能在2%～3.5%。綜合進出口情況，預計2023年貿易順差可能在7400億～8600億美元，較2022年將有所收窄，凈出口對經(jīng)濟增長的貢獻可能下降。

考慮到全球經(jīng)濟增速放緩而中國經(jīng)濟增速明顯回升，預計2023年中國經(jīng)濟對世界經(jīng)濟增長的貢獻率將再次超過30%，成為拉動世界經(jīng)濟增長的主要引擎。

● CPI和PPI走勢分化，整體通脹保持溫和

CPI同比漲幅略有擴大，整體漲勢較為溫和。預計2023年CPI平均漲幅在2.2%～2.5%。消費領域逐漸修復，有望帶動消費價格企穩(wěn)回升，但不具備大幅上漲的條件。生豬存欄量和能繁母豬存欄量已經(jīng)逐漸回升，豬肉價格難以對物價形成明顯抬升作用。預計2023年CPI漲幅可能略有擴大，整體保持溫和，受翹尾因素和“豬周期”的影響，全年走勢可能前高后低。

PPI同比可能負增長，全年走勢前低后高。預計2023年PPI同比增長-1%～0.5%。全球需求走弱、全球供應鏈逐步修復、大宗商品和工業(yè)初級產品價格漲勢較弱；國內需求恢復緩慢、制造業(yè)訂單下降、企業(yè)生產偏弱。因此，預計上半年PPI可能負增長。穩(wěn)增長政策將促進國內需求逐步恢復，促進PPI在下半年漲幅可能高于上半年，全年走勢前低后高。

● 信貸及社會融資規(guī)模保持中高速增長，結構變化值得關注

M2增速保持平穩(wěn)增長，M1有望提速，住戶存款定期化減緩。2023年，貨幣政策維持穩(wěn)健偏松條件下，流動性將保持合理充裕，融資需求回暖將推動存款及貨幣創(chuàng)造加快，預計廣義貨幣供應及總存款將保持平穩(wěn)較快增長，預測M2同比增速約為10%～10.5%，較2022年將有所放緩。隨著企業(yè)經(jīng)營活力恢復、盈利逐漸改善，以企業(yè)活期存款為主的狹義貨幣M1有望擺脫低迷態(tài)勢，加快恢復增長。消費復蘇加上資本市場回暖將帶來較多高收益資產，疫情期間的存款定期化現(xiàn)象或有所緩解，住戶活期存款占比有望提高。

信貸規(guī)模將維持兩位數(shù)的中高速增長。2023年寬信用將持續(xù)發(fā)揮重要支點作用，同時信貸需求將隨著穩(wěn)增長政策實施及經(jīng)濟復蘇而大幅回暖，預計全年新增人民幣貸款總量22萬億～22.5萬億元，同比多增1萬億元左右；信貸余額同比增速10.3%～10.5%，較2022年略有放緩，仍維持中高速增長。在結構上，在制造業(yè)和基礎設施建設持續(xù)發(fā)力，以及對房地產業(yè)的定向幫扶力度加大的帶動下，企業(yè)新增中長期貸款持續(xù)改善；隨著擴內需、促消費政策紅利的釋放，以及居民購房觀望情緒逐步緩解，居民新增貸款規(guī)模邊際修復，但預計新增規(guī)模仍低于2021年水平。此外，政策繼續(xù)引導金融機構加強對科技創(chuàng)新、制造業(yè)、普惠、養(yǎng)老、綠色等領域的信貸投放，相關貸款將保持高速增長。

社會融資規(guī)模也將維持中高速增長。2023年整體寬信用力度較大，預計新增社會融資規(guī)模34萬億～36萬億元，高于2022年總量，存量增速10%～10.4%。一是新增信貸規(guī)模同比增長較大；二是政府債券繼續(xù)發(fā)揮帶動有效投資的支撐作用，上半年發(fā)行較為集中，全年凈融資額約為7.5萬億～8萬億元；三是在經(jīng)濟復蘇下企業(yè)融資需求改善，企業(yè)債券發(fā)行和境內股權融資活躍度有望逐漸提升，兩者凈融資額之和有望達到4萬億～5萬億元；四是在監(jiān)管強化規(guī)范發(fā)展的背景下，信托貸款、委托貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票等非標融資項目壓降放緩，整體可能轉正。

● 人民幣匯率總體走強但仍雙向波動

預計2023年人民幣匯率總體呈現(xiàn)走強態(tài)勢。美聯(lián)儲加息趨緩，2023年美元進一步上漲的動能不強；國內基本面將持續(xù)改善，對人民幣匯率形成有力支撐；美國激進加息接近尾聲，中美利差導致跨境資金流動對人民幣的貶值壓力減輕。但是，人民幣匯率仍可能出現(xiàn)階段性波動。2023年國際局勢仍持續(xù)動蕩，地緣政治沖突持續(xù)；國內經(jīng)濟運行可能面臨一些波動，加上短期內經(jīng)濟復蘇基礎不牢固，都會導致匯率波動。因此，預計人民幣匯率持續(xù)單邊大幅升值的概率不大。

政策全面發(fā)力推動經(jīng)濟運行整體好轉

積極的財政政策加力提效。加力，就是適度加大財政政策擴張力度。預計2023年財政赤字率可能由2.8%上調到3%以上；新增地方政府專項債額度或由3.65萬億元上調至4萬億元以上，并將擴大投向領域和用作資本金范圍；將繼續(xù)引導特定金融機構、國有企業(yè)上繳利潤，預計新增上繳規(guī)模將超過1.3萬億元。提效，就是提升財政資金使用效能。財政資金將重點支持“十四五”規(guī)劃、重點專項規(guī)劃等項目，以及科技攻關、基本民生等重點領域；加大中央對地方轉移支付，預計將擴大國債發(fā)行規(guī)模。

穩(wěn)健的貨幣政策更加精準有力。預計2023年穩(wěn)健的貨幣政策將繼續(xù)加大實施力度，結構化特征更為明顯。預計“精準”將體現(xiàn)在兩個方面：一是結構性貨幣政策工具發(fā)揮更大作用，二是推動銀行業(yè)加大對特定領域的金融支持力度，尤其是科技創(chuàng)新、制造業(yè)、普惠、小微和綠色等重點領域。“有力”也將體現(xiàn)在兩個方面：一是通過降準降息、公開市場操作等方式維持流動性合理充裕，二是保持廣義貨幣供應量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟增速基本匹配，為穩(wěn)增長政策實施提供穩(wěn)固支撐。

產業(yè)政策安全與發(fā)展并重。2023年，國家將加大支持民營及平臺企業(yè)恢復發(fā)展，打消社會疑慮，提振市場主體信心，穩(wěn)定發(fā)展預期；加快建設現(xiàn)代化產業(yè)體系，推動前沿產業(yè)發(fā)展壯大，規(guī)劃建設新型能源體系；科技政策強調“聚焦自立自強”，產業(yè)發(fā)展要立足于科技創(chuàng)新，更加重視產業(yè)鏈競爭力提升。預計2023年房地產政策將持續(xù)加力，需求端發(fā)力空間較大，強調保障合理購房需求，注重解決新市民、新青年的住房問題，包括推動住房貸款利率繼續(xù)下行、降低二套房首付比例等；供給端強調“保交樓”，優(yōu)化調整供給限制，呵護優(yōu)質頭部房企，如優(yōu)化土地拍賣規(guī)則等。

經(jīng)濟運行可能面臨三方面不確定性

一是地方政府償債壓力集中情況下部分城投企業(yè)存在違約風險。截至2022年第三季度末，地方政府狹義負債率在65%左右，預計廣義債務率超過了250%，整體償債壓力較大。2023年地方政府債券到期規(guī)模約3.67萬億元，創(chuàng)歷史新高。中西部、東北地區(qū)財力一般省份的城投企業(yè)及相關聯(lián)國有企業(yè)，存在較大違約風險；若爆發(fā)實質性大面積違約，還可能導致當?shù)刂行〗鹑跈C構資產質量惡化。

二是部分財務狀況較差的中小房地產企業(yè)仍有違約風險。2023年房企到期債務規(guī)模近9000億元，第一季度是高峰。盡管近一段時間穩(wěn)定房地產政策密集出臺，但在被支持對象多為頭部房企、住房銷售尚未見明顯回暖的情況下，房地產企業(yè)債務風險仍不可忽視。頭部房企因獲得融資支持較多或已度過危險期，地處三、四線城市且財務狀況較差的中小房企，若沒有外部支持，出現(xiàn)違約風險的概率較高。

三是多重負面因素疊加引發(fā)國內金融市場波動的風險仍不能排除。2023年中國經(jīng)濟總體逐漸向好，但疫情仍有可能反復，特別是第一季度經(jīng)濟恢復基礎還不穩(wěn)固，市場信心尚未整體恢復。若此時中美在高科技等敏感領域爆發(fā)沖突，疊加其他負面因素，股市、匯市、債市等可能出現(xiàn)大幅波動，則有可能導致跨境資金集中流出。這種可能性不能完全排除。（本文為課題組觀點，不代表供職單位意見）

作者｜交通銀行金融研究中心課題組「課題組成員：方衛(wèi)星　唐建偉　鄂永健　劉學智　夏丹　孫長華　鄧宇」

文章｜《中國金融》2023年第4期