所謂流動(dòng)性陷阱，即單位活期存款和居民儲(chǔ)蓄的大量增加，普遍出現(xiàn)持幣待購(gòu)現(xiàn)象。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，早在2012年，我國(guó)儲(chǔ)蓄存款就已接近40萬(wàn)億元，比上年增加5.6萬(wàn)億元，增長(zhǎng)率達(dá)到16.27%，到2016年10月已經(jīng)達(dá)到59.6萬(wàn)億元。而固定資產(chǎn)投資（包括民間固定資產(chǎn)投資）增長(zhǎng)率明顯下降，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)率徘徊不前（見圖表），出現(xiàn)了流動(dòng)性陷阱的狀況。

流動(dòng)性陷阱成因及其涵義

按照“流動(dòng)性陷阱”假說創(chuàng)始人凱恩斯的觀點(diǎn)，面對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退，一國(guó)中央銀行可以通過增加貨幣供給來降低利率，由于利率水平下降，廠商預(yù)期的邊際投資利潤(rùn)率會(huì)上升，由此可以刺激廠商增加投資，促進(jìn)就業(yè)增加。就業(yè)和收入增加又會(huì)拉動(dòng)消費(fèi)增加，從而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。但是當(dāng)貨幣供給擴(kuò)張到一定階段，利率下降至社會(huì)經(jīng)濟(jì)主體認(rèn)為是最低水平時(shí)，人們的貨幣需求利率彈性將會(huì)變得絕對(duì)大，幾乎每個(gè)人都寧愿持有貨幣，而不愿意投資于其他資產(chǎn)。此時(shí)，金融管理當(dāng)局無力再調(diào)控利率，即使采取擴(kuò)張性貨幣政策增加貨幣投放，但是由于新增貨幣都被企業(yè)和公眾的貨幣需求吸收了，利率不會(huì)下降，央行的貨幣政策不能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，這就形成了流動(dòng)性陷阱。

流動(dòng)性陷阱的假說隱含兩個(gè)前提條件：一是金融市場(chǎng)的名義利率很低，但實(shí)際利率較高。流動(dòng)性陷阱在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)出現(xiàn)的可能性較大，此時(shí)的金融市場(chǎng)名義利率很低，但是實(shí)際利率可能會(huì)比較高，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)衰退、產(chǎn)能過剩、商品價(jià)格下跌，出現(xiàn)了通貨緊縮，物價(jià)指數(shù)很低甚至為負(fù)值。在實(shí)際利率較高的情況下，廠商會(huì)因?yàn)轭A(yù)期邊際投資利潤(rùn)率不高而降低投資意愿，增加貨幣需求。公眾會(huì)因?qū)嶋H利率較高而增加儲(chǔ)蓄型貨幣需求，降低消費(fèi)意愿。二是在利率達(dá)到歷史最低水平時(shí)，市場(chǎng)主體會(huì)預(yù)期利率將上升。按照有價(jià)證券價(jià)格決定模型，當(dāng)利率最低的時(shí)候，有價(jià)證券等資產(chǎn)價(jià)格處在最高水平，隨著未來利率上升，有價(jià)證券等資產(chǎn)的價(jià)格會(huì)下跌?；谶@樣的預(yù)期，投資者會(huì)覺得現(xiàn)在購(gòu)買有價(jià)證券將來會(huì)有資本損失風(fēng)險(xiǎn)，于是就選擇增加貨幣需求，減少投資，從而導(dǎo)致流動(dòng)性陷阱出現(xiàn)。

基于這兩個(gè)假設(shè)又可以推論，在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，由于通貨緊縮，貨幣的交換價(jià)值，即貨幣的購(gòu)買力一般都是穩(wěn)定的甚至有可能升值，持有貨幣有相對(duì)較高的收益，所以人們會(huì)傾向于增加貨幣需求，而使投資與消費(fèi)增長(zhǎng)乏力?，F(xiàn)階段，我國(guó)呈現(xiàn)的流動(dòng)性陷阱是在貨幣貶值、居民一年期存款實(shí)際利率為負(fù)、企業(yè)貸款的實(shí)際利率遠(yuǎn)高于名義利率的條件下形成的特殊現(xiàn)象，說明當(dāng)前我國(guó)的流動(dòng)性陷阱問題比較復(fù)雜。

我國(guó)當(dāng)前流動(dòng)性陷阱產(chǎn)生的原因

一是長(zhǎng)期實(shí)行寬松的貨幣政策。中央銀行的基本任務(wù)和貨幣政策的基本要求是保持幣值穩(wěn)定，在此基礎(chǔ)上來實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等其它目標(biāo)。把促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)作為貨幣政策首要目標(biāo)，長(zhǎng)期過度使用，會(huì)形成路徑依賴。貨幣政策本身具有局限性，這種局限性表現(xiàn)為貨幣政策的作用是中性的，即貨幣增長(zhǎng)在短期內(nèi)會(huì)通過增加人們的名義收入和增大企業(yè)的購(gòu)買力，對(duì)需求和供給產(chǎn)生一定的刺激作用。但從長(zhǎng)期看，貨幣供給增長(zhǎng)除了拉動(dòng)物價(jià)上漲外，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用是有限的。此外，貨幣政策還具有“繩子效應(yīng)”，即貨幣政策在緊縮時(shí)效果明顯，而在擴(kuò)張時(shí)效果有限。盡管貨幣政策存在局限性，但是它長(zhǎng)期以來一直是各國(guó)宏觀管理當(dāng)局最倚重的調(diào)控工具。相比較而言，一些發(fā)展中國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)貨幣政策的依賴性更強(qiáng)，這是因?yàn)榘l(fā)展中國(guó)家的資本市場(chǎng)不發(fā)達(dá)所致。但是持續(xù)擴(kuò)張性的貨幣政策往往造成貨幣超發(fā)，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率換檔期，超發(fā)的貨幣由于缺少有效投資渠道和消費(fèi)增長(zhǎng)點(diǎn)，出現(xiàn)了被動(dòng)性貨幣需求增加而形成流動(dòng)性陷阱。

二是企業(yè)和社會(huì)公眾對(duì)未來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的信心不足，投資和消費(fèi)意愿不強(qiáng)。擴(kuò)張性貨幣政策加上地方政府政績(jī)觀主導(dǎo)下產(chǎn)生的大量重復(fù)投資、建設(shè)，導(dǎo)致供求失衡，產(chǎn)能過剩。對(duì)廣大企業(yè)來說，我國(guó)很多低端產(chǎn)品已經(jīng)供過于求，投資價(jià)值較低；對(duì)高端產(chǎn)品的投入又受到技術(shù)和研發(fā)能力以及融資能力限制，未來投資效益的不確定性較大。消費(fèi)者因?qū)ξ磥斫?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期不明確，面臨的潛在支出壓力又較大，消費(fèi)意愿難以增強(qiáng)。

三是“貨幣幻覺”和“物價(jià)幻覺”使人們的持幣意愿增強(qiáng)。“貨幣幻覺”是指在貨幣擴(kuò)張后，人們的名義收入增加，但是此時(shí)物價(jià)上漲壓力還未顯現(xiàn)，人們便會(huì)覺得自己更富有了。“物價(jià)幻覺”是指物價(jià)已經(jīng)上漲，但是由于統(tǒng)計(jì)滯后，或統(tǒng)計(jì)失誤，導(dǎo)致公布的物價(jià)指數(shù)相對(duì)較低，而使人們以為自己仍然擁有較多的購(gòu)買力。我國(guó)近幾年的CPI值都較低，強(qiáng)化了人們的貨幣幻覺和物價(jià)幻覺，盡管貨幣已貶值，但人們?nèi)匀怀钟休^多貨幣資產(chǎn)。目前我國(guó)的CPI指數(shù)有所上升，引發(fā)市場(chǎng)預(yù)期利率會(huì)上升，也會(huì)強(qiáng)化人們的貨幣幻覺和持幣意愿。

四是房產(chǎn)過早成為投資品導(dǎo)致人們的資產(chǎn)固定化率提高，降低了消費(fèi)傾向，使活期存款和儲(chǔ)蓄存款增加。當(dāng)房產(chǎn)成為投資品時(shí)，人們一旦發(fā)現(xiàn)房產(chǎn)具有很好的保值增值功能，對(duì)房產(chǎn)的需求就會(huì)大幅增加。一方面，這導(dǎo)致我國(guó)家庭資產(chǎn)的固定化率提高，房產(chǎn)占家庭資產(chǎn)總額的比率達(dá)到60%以上。另一方面，買漲殺跌的心理又?jǐn)D出了人們對(duì)其他價(jià)格較低的商品需求。由于買房是大額支出，需要一定的貨幣積累，又導(dǎo)致人們的儲(chǔ)蓄存款大量增加。

五是供給側(cè)改革效果顯現(xiàn)需假以時(shí)日，急功近利思想導(dǎo)致企業(yè)家“脫實(shí)入虛”行為頻現(xiàn)，有效供給不足，使儲(chǔ)蓄增加。增加有效供給要求企業(yè)能提供高質(zhì)量、適銷對(duì)路的商品，實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)要靠創(chuàng)意、創(chuàng)新和科學(xué)技術(shù)提高。而消化過剩則要解決大量人員安排和再就業(yè)等問題。改革開放30多年來，我國(guó)眾多企業(yè)經(jīng)歷了依靠模仿復(fù)制就能掙大錢的時(shí)代，比較普遍地存在急功近利的思想。很多企業(yè)認(rèn)為做品牌、創(chuàng)百年老店是可望不可及的事情，不如選擇賺快錢的道路，導(dǎo)致企業(yè)資金“脫實(shí)入虛”。市場(chǎng)缺少高質(zhì)量的商品，也在一定程度上影響了人們的消費(fèi)意愿。

我國(guó)當(dāng)前的流動(dòng)性陷阱對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響

如前所述，流動(dòng)性陷阱對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展會(huì)產(chǎn)生消極的影響，除了上述一些表現(xiàn)外，還有兩個(gè)問題值得關(guān)注：一是短期存款實(shí)際利率為負(fù)會(huì)導(dǎo)致長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄大量增加，形成頑固性流動(dòng)性陷阱。流動(dòng)性陷阱一般是階段性的，當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)回升信號(hào)時(shí)，經(jīng)濟(jì)主體的消費(fèi)與投資意愿增強(qiáng)，從而走出流動(dòng)性陷阱。但是由于我國(guó)一年期以下存款實(shí)際利率為負(fù)，人們就會(huì)選擇利率水平高于CPI的長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄。長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄增多且居高不下，使我國(guó)的流動(dòng)性陷阱有長(zhǎng)期化和固化的傾向。

二是在貨幣超發(fā)條件下出現(xiàn)的流動(dòng)性陷阱是籠中虎。人民幣兌美元匯率主要取決于兩種貨幣的供求關(guān)系和經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r。如果人民幣匯率持續(xù)下跌，影響人們預(yù)期變化，一旦人們對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和幣值穩(wěn)定的信心動(dòng)搖，處于暫時(shí)閑置狀態(tài)的活期存款和儲(chǔ)蓄存款便可能會(huì)大量涌入市場(chǎng)，造成嚴(yán)重的通貨膨脹。

面對(duì)我國(guó)出現(xiàn)的特殊的流動(dòng)性陷阱，應(yīng)當(dāng)盡快采取措施予以疏導(dǎo)。首先，在堅(jiān)持深化改革的同時(shí)加強(qiáng)對(duì)企業(yè)家的教育和引導(dǎo)，改變企業(yè)家急功近利的心態(tài)，加快創(chuàng)意、創(chuàng)新的步伐。充分發(fā)揮積極財(cái)政政策的作用，加快稅收制度改革，提高企業(yè)家預(yù)期的邊際投資利潤(rùn)率，鼓勵(lì)企業(yè)家的創(chuàng)新投資。

其次，加快社會(huì)保障制度改革，減少消費(fèi)者的后顧之憂。加快供給側(cè)改革，提供更多高質(zhì)量商品，加大服務(wù)貿(mào)易的進(jìn)口，提高消費(fèi)者消費(fèi)傾向。

再次，堅(jiān)持穩(wěn)健的貨幣政策不動(dòng)搖。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率換檔期，貨幣政策如果不能改變?nèi)藗兊念A(yù)期，就力求穩(wěn)定人們的預(yù)期。維護(hù)幣值穩(wěn)定，有助于化解流動(dòng)性陷阱帶來的負(fù)面效應(yīng)，維護(hù)人們對(duì)未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的信心，增強(qiáng)人們的投資意識(shí)和消費(fèi)意識(shí)。

（作者為上海財(cái)經(jīng)大學(xué)商學(xué)院教授）

【參考文獻(xiàn)】

①高鴻業(yè)：《西方經(jīng)濟(jì)學(xué)》，北京：中國(guó)人民大學(xué)出版社，2011年。

責(zé)編/張寒 美編/于珊

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